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(시사저널=김학균 신영증권 리서치센터장)
1월22일 역사적인 코스피 5000 시대가 열렸다. 코스피 지수가 5000 고지를 밟던 그 순간 SK하이닉스 주가는 76만원대, 삼성전자 주가는 15만원대를 기록했다. 한국 증시를 대표하는 반도체 투톱, 삼성전자와 SK하이닉스의 약진은 이들 종목에 대한 포모(FOMO·좋은 기회를 나만 놓치고 있다는 조바심) 심리를 불러일으킬 정도다. 1월19일 기준 코스피 종가는 4904포인트지만, 삼성전자와 SK하이닉스를 빼고 산출한 코스피는 4068포인트에 그치고 있다.
코스피 랠리는 계속되고 있지만 바다이야기부활 시장의 체감온도는 고르지 않다. 약진하는 한국 증시 내에서도 아랫목은 뜨겁고 윗목은 차갑다. 2026년 들어 코스피는 1월19일까지 12거래일 연속 상승하며 작년 말 대비 16.3% 올랐다. 그러나 같은 기간 하락 종목은 1373개로, 상승 종목(1068개)을 크게 웃돈다. 반도체와 로봇 등 일부 대형주가 지수를 끌어올리는 동안 다수 종목은 상승 대열에서 바다이야기모바일 비켜 서있다. 이런 양극화는 연초의 일시적 흐름만도 아니다. 2025년 코스피가 75.6% 급등했지만, 전체 상장사의 43%에 해당하는 1068개 종목은 오히려 주가가 하락했다. 지수와 개별 종목 사이의 간극이 커지고 있다. 상장돼 있다고 해서 모두 같은 주식은 아니다.
주가 양극화가 바람직한 일은 아니지만, AI 산업 성장에 필수적인 황금성슬롯 메모리 반도체 분야를 선도하는 기업들이 한국에 존재하고 있다는 사실은 참으로 다행스러운 일이다. 한국 증시는 반도체 업황의 변화에 따라 울고 웃는 경우가 많았다. 반도체 주식 투자에 고려해야 할 점들을 논의해 보자.



1월22일 서울 중구 하나은행 딜링룸에서 코스피 지수가 장 릴게임몰메가 중 5000을 넘어서자 딜러들이 기뻐하고 있다. ⓒ연합뉴스


반도체주 저평가의 비밀
반도체는 첨단 산업이지만, 주식시장에서는 낮은 밸류에이션으로 거래된다. 즉 반도체 종목들의 주가는 벌어들이는 이익을 매우 박하게 반영하고 있는 셈이다. 2026년 예상 실적과 1월20일 종가 기준 야마토게임방법 삼성전자의 PER(주가수익비율=주가/주당순이익)은 9.3배로, 코스피의 10.6배보다 낮다. SK하이닉스의 2026년 예상 실적 기준 PER은 6.5배에 불과하다.
기업 이익 대비 주가가 저평가되는 '코리아 디스카운트'는 한국 증시에 내재돼 있는 고질적 현상인데, 세계 메모리 반도체 업계를 주도하는 삼성전자와 SK하이닉스는 시장의 평균값보다 더 디스카운트돼 거래되고 있는 셈이다. 삼성전자·SK하이닉스와 함께 메모리 반도체 시장을 사실상 과점하고 있는 미국 마이크론테크놀로지도 마찬가지다. 마이크론테크놀로지의 PER은 11.3배로 한국의 두 업체보다 높지만, 미국 증시를 대표하는 S&P500 지수의 PER 24.8배보다는 훨씬 낮다.
반도체 기업들이 주식시장에서 낮은 평가를 받는 이유는 막대한 설비투자 부담 때문이다. 반도체 산업에서 설비투자는 선택이 아니라 숙명에 가깝다. 수율 개선과 미세공정 전환을 위한 투자를 멈추는 순간 경쟁에서 도태된다. 개념적으로 기업들이 벌어들인 이익은 배당을 통해 주주들에게 돌아간다. 당기에 벌어들인 이익을 즉각 배당으로 돌려주는 기업은 많지 않지만, 주가는 유보된 이익이 미래의 배당으로 전환될 것이라는 기대를 반영해 형성된다. 그러나 반도체 산업에는 이 논리가 온전히 적용되지 않는다. 산업이 성숙 국면에 접어들수록 배당이 늘어나는 일반 제조업과 달리, 반도체는 성장이 지속되는 한 투자가 계속 요구된다. 기업이 쌓아둔 부는 배당 재원이 아니라 다시 설비투자로 흘러간다. 반도체 기업들의 낮은 밸류에이션은 이익의 귀착점이 주주가 아니라 투자라는 구조적 특성에서 비롯된다.
삼성전자와 애플을 비교해 보자. 삼성전자는 2010년 이후 2024년까지 15회계연도 동안 421조원의 당기순이익을 기록했다. 같은 기간 동안 현금 배당과 자사주 매입을 통한 주주환원 규모는 125조원을 기록했고, 설비투자 규모는 496조원에 달했다. 벌어들인 이익보다 투자를 더 많이 했던 셈이다. 애플도 최근 15회계연도 동안 당기순이익 누계가 9610억 달러, 현금 배당과 자사주 매입을 통한 주주환원 규모가 9833억 달러에 달했다. 같은 기간 동안의 설비투자 규모는 1527억 달러에 불과했다. 삼성전자는 벌어들인 이익의 30%를 주주들에게 돌려주고 117%를 설비투자에 썼다. 반면 애플은 당기순이익 누계의 102%를 주주환원에 썼고, 설비투자에 쓴 돈은 이익의 16%에 불과했다.
이 같은 차이는 본질적인 기업 차이에서 온다. 삼성전자는 대규모 설비투자가 필수적으로 요구되는 제조업을 대표하는 기업이고, 애플은 기계장치 등에 대한 투자 없이 제품 기획과 개발, 마케팅만으로 사업을 영위하는 서비스 기업이다. 애플은 대만의 폭스콘, 중국의 럭스쉐어 등에 아웃소싱해 아이폰을 제조한다. 2026년 예상 실적 기준 삼성의 PER이 9.3배에 불과한 반면 애플의 PER은 30.0배에 달하는 이유다.
기업은 투자를 위한 재원이 마련돼 있고, 미래에 대한 확고한 낙관론이 있을 때 설비투자를 단행한다. 반도체 경기가 활황일 때 설비투자가 늘어나는 것도 이 때문이다. 그렇지만 반도체 업체들의 막대한 설비투자는 단기적으론 자기 파괴적 결과로 귀결되곤 한다. 설비투자에 따른 수율 개선과 증산은 공급을 늘려 반도체 제품 단가를 낮추게 된다. 단가가 하락하면 반도체 기업들의 이익이 감소하면서 주가도 하락 사이클을 타게 된다. 반도체 경기의 하강 추세는 기업들이 이익 악화를 방어하기 위해 감산을 실시하는 국면까지 진행되곤 한다.
반도체주의 변동성이 더 큰 이유
그래서 반도체주들의 주가는 삼성전자 등이 투자를 본격적으로 늘리는 시점에 고점을 형성하고, 감산 단행 즈음에 저점을 형성하곤 한다. 반도체 투자가 본격화되는 시점은 반도체 산업에 대한 낙관론이 극에 달할 때이고, 감산이 이뤄지는 시점은 반도체 산업에 대한 비관론이 득세할 때다.
반도체 산업은 이익의 흐름이 큰 폭으로 출렁이는 특성이 있다 보니, 주가 변동성도 자연스럽게 커진다. 상승 국면에서는 코스피를 훨씬 웃도는 탄력을 보이지만, 약세장에서는 그만큼 더 크게 흔들린다. 2021~24년 하락 사이클에서 코스피가 35.6% 떨어지는 동안 삼성전자 주가는 44.4% 하락했다. 반대로 최근 강세장에서는 코스피가 131% 오르는 사이에 삼성전자 주가는 202% 상승했다. 주식 투자의 본질은 결국 좋은 기업을 고르는 데 있다. 주가의 정확한 등락 시점을 맞히는 일은 거의 불가능에 가깝다. 다만 반도체 주식만큼은 예외적으로, 산업 사이클에 대한 이해와 진입 시점이 투자 성과에 적지 않은 영향을 미친다. 반도체 투자가 종종 '타이밍의 예술'로 불리는 이유도 여기에 있다.?



김학균 신영증권 리서치센터장