[베인의 위닝 전략]



최근 PE 업계 드라이 파우더 규모 추이. 그래픽=송영 기자


2025년 글로벌 사모펀드(PE) 바이아웃 투자 금액은 전년 대비 44% 증가한 9040억 달러(약 1300조원), 엑시트 금액은 47% 늘어난 7170억 달러를 기록하며 2021년에 이어 역대 두 번째 수준을 기록했다.
올해도 미국의 금리 하락 기조와 더불어 예상되는 딜 규모가 큰 덕분에 회복 흐름이 이어질 것이라는 전망이 우세하다.
그러나 지난 바다이야기모바일 해 실적을 뜯어보면 소수 초대형 거래에 편중된 ‘착시 회복’이라는 한계도 뚜렷하다. 투자자의 자금 환수는 역사적 저점에 머물러 있고 자금조달 시장은 여전히 경색 국면이라는 평가가 지배적이다.
업계가 맞닥뜨린 현실은 이른바 ‘K자형 회복’, 즉 선도 운용사와 나머지 간의 양극화가 갈수록 심화하는 양상이다.
?메가딜이 끌어올 릴게임한국 린 실적…소수 전략 자본이 주도
지난해 PE 시장은 4월 관세 충격으로 상반기가 위축됐지만 하반기 들어 운용사들이 공격적으로 자금 집행에 나서며 3분기에만 역대 최고 수준인 3010억 달러의 거래가 성사됐다.
미국 게임업체 일렉트로닉아츠(EA)의 566억 달러 상장폐지 인수가 대표 ‘메가딜’로 꼽히며 이는 PE 역사상 단 릴게임사이트추천 일 바이아웃 최대 금액이다. 이 밖에도 AI 데이터 수요 급증에 편승한 데이터센터 플랫폼 얼라인드 데이터센터(400억 달러), 항공기 리스 업체 에어리스(275억 달러), 미국 대형 약국 체인 월그린스부츠얼라이언스(237억 달러) 등 100억 달러 이상 초대형 거래가 잇따랐다.
하지만 이 화려한 숫자의 이면은 다르다. 100억 달러 이상 손오공릴게임 메가딜 13건이 전체 성장분의 69%를 차지했고 전체 딜 건수는 오히려 6% 줄어든 3018건에 그쳤다. 평균 공시 딜 규모가 12억 달러로 사상 최고를 기록한 것은 거래가 소수 초대형 건에 집중됐음을 보여준다.
더 주목할 점은 이들 메가딜의 자금 구조다. EA 딜의 경우 사우디아라비아 국부펀드(PIF)가 지분의 90% 이상을 부담하고, 바다이야기무료머니 실버레이크 등 PE 운용사의 실제 출자분은 수십억 달러 수준에 그친 것으로 알려졌다. 에어리스 딜 역시 스미토모와 SMBC가 대주주로, PE 운용사인 아폴로와 브룩필드는 소수 지분을 맡았다.
이처럼 지난해 초대형 거래의 상당수는 국부펀드나 전략적 기업이 자본의 대부분을 공급하고 PE 운용사는 소수 파트너로 참여하는 구조였다.
결국 메가딜이 PE 업계의 드라이 파우더(미집행 투자금) 소진에 기여한 폭은 제한적이라는 의미다. 메가딜을 제외하면 딜 금액 성장률은 16%에 머물렀고 10억~50억 달러 규모의 거래가 29% 성장한 것이 그나마 전통적 바이아웃 시장의 온기를 보여주는 정도였다.



최근 5년간 PE 시장 추이. 그래픽=송영 기자


?유동성 지표 4년 연속 부진 추세
투자 회수 금액의 증가에도 불구하고, PE 업계의 가장 뼈아픈 숙제인 유동성 문제는 개선되지 않고 있다는 점도 한계점으로 꼽힌다.
투자자(LP)에 대한 분배금이 순자산가치(NAV) 대비 약 14%에 머무르며 4년 연속 15%를 밑돌았다. 이는 2008~2009년 글로벌 금융위기 이후 가장 낮은 수준일 뿐 아니라, 4년 연속 장기 평균을 하회한 것은 매우 이례적인 현상으로 분석된다.
투자 회수 채널별로 보면 전략적 매각, 즉 일반 기업에 대한 매각이 전년 대비 66% 성장하며 지난해 회수 시장을 주도했다. 에너지캐피털파트너스(ECP)가 에너지 기업 칼파인을 컨스텔레이션에 294억 달러에 매각한 건, GTCR이 결제 기업 월드페이를 글로벌페이먼츠에 176억 달러에 넘긴 건 등이 대표적이다.
반면 PE 운용사 간 매매는 21% 성장에 그쳤고 IPO는 36% 늘었지만 여전히 전체에서 차지하는 비중은 미미했다. 원인은 복합적이다. 평균 보유 기간이 약 7년으로 늘어나면서 업계 전체에 약 3만2000개, 3조8000억 달러 규모의 매각되지 못한 포트폴리오가 쌓여가는 양상이다.
5년 이상 보유 기업 비중이 전체의 약 39%에 달하는데 이는 2019년의 29%에서 많이 늘어난 수치다. 특히 2021~2022년 고점에서 높은 가격에 매입한 자산들이 발목을 잡고 있는 것으로 분석된다.
목표 수익률을 맞추려면 상당한 성장이 필요하지만 코로나 충격과 금리 급등, 관세 리스크 등 연이은 악재가 실적 개선을 가로막았다. 실제로 2017~2021년 사이 조성된 펀드들은 모두 같은 운용 연차 기준으로 과거 펀드들이 투자자에게 돌려준 평균 금액에 크게 못 미치는 상황이다.
이러한 유동성 병목을 해소하기 위한 수단으로 이른바 ‘컨티뉴에이션 펀드’가 주목받고 있다. 기존 펀드의 우량 자산을 새로운 투자 구조로 이전하는 방식으로, 기존 LP에는 보유 지분을 현금화하고 빠져나갈 기회를, 추가 성장 가능성을 보는 LP에는 재투자 선택권을 제공한다.
운용사 입장에서는 유망한 자산의 소유권을 유지하면서 LP에 대한 분배금 실적을 개선할 수 있다는 장점이 있다. 설문에 따르면 운용사의 약 25%가 최근 2년간 컨티뉴에이션 펀드를 실행했거나 추진 중이며 40%가 향후 1~2년 내 도입을 검토 중이라고 답했다.
다만 이 수단을 통한 거래 규모는 전체 PE 엑시트 가치의 10%에도 미치지 못해 업계 전반의 유동성 적체를 해소하기에는 아직 역부족인 실정이다.
?자금조달 한파 속에서도 올해 기대감은 살아 있다
유동성 부진은 곧바로 자금조달 시장으로 전이되고 있다. 지난해 글로벌 대체투자 자금조달 총액은 약 1조3000억 달러로 전년과 비슷한 수준을 유지했지만 바이아웃 부문은 16% 감소한 3950억 달러에 그쳤다.
펀드 클로징 건수는 업계 전체에서 18%, 바이아웃만 따지면 23% 줄었다. 도로·발전소 등 실물자산에 투자하는 인프라 펀드(58% 증가)와 기존 펀드 지분을 사고파는 세컨더리 펀드(11% 증가)만이 자금 유치에 성공했을 뿐 전통적 바이아웃 펀드에 대한 LP의 지갑은 좀처럼 열리지 않고 있다.
LP 입장에서도 새로운 투자를 집행할 여력이 줄고 있다. 과거 약정한 출자금 가운데 아직 실제로 납입하지 않은 금액이 쌓여 있어 추가로 신규 펀드에 자금을 약정하기가 어려운 상황이다.
금융 업계 조사에 따르면 LP의 53%가 이러한 기존 미소진 약정 때문에 신규 PE 투자가 제한된다고 답했는데 이 비율은 1년 전의 38%에서 크게 높아진 것이다.
이러한 환경에서 자금 유치에 성공하는 운용사는 뚜렷한 공통점을 갖고 있다. 최근 펀드에서 상위 수익률과 꾸준한 자금 환수 실적을 동시에 보여주는 곳이다. 지난해 243억 달러 규모의 플래그십 펀드를 마감한 토마브라보와 140억 달러 펀드를 마감한 베인캐피털이 대표적 사례로 두 곳 모두 수익률과 분배금에서 평균을 꾸준히 웃돈 운용사다.
그럼에도 올해 실적에 대한 기대감은 살아 있다. 미국과 유럽 모두 금리가 완만한 하락 기조에 있고 딜 파이프라인은 풍부한 덕분이다.
지난해 12월 미국 최대 의료용품 제조·유통업체 메들라인이 72억 달러 규모의 기업공개(IPO)를 성사한 것은 고무적인 신호다. 이는 역대 최대 PE 지원 IPO이자 4년 만에 가장 큰 규모의 미국 IPO로, 올해 공모 시장 회복의 출발점이 될 수 있다는 평가가 나온다.
운용사 설문에서도 대다수가 올해 엑시트를 늘릴 것으로 전망했다. 다만 약 80%의 운용사가 거래 배수(purchase price multiple)가 현 수준에서 횡보할 것으로 보고 있어 멀티플 확장이라는 전통적 수익 레버는 사실상 작동하지 않는 환경이 이어질 전망이다.
높은 자산 가격과 구조적으로 변화한 시장 환경 속에서 수익 성장이라는 실질적 가치 창출 역량이 PE 운용사의 성패를 가르는 핵심 잣대가 될 것으로 전망된다.



베인앤드컴퍼니 구국회 파트너·신창민 부파트너. 사진=베인앤드컴퍼니


베인앤드컴퍼니 구국회 파트너·신창민 부파트너